EP99 中芯国际：2025Q4再超预期，高盛看高至134港元

🔥【核心洞察】

• 业绩超预期：2025年第四季度营收达25亿美元，同比增长13%、环比增长4%，超出公司指引及市场共识3%，彰显强劲需求韧性。
• 产能利用率维持高位：95.7%的产能利用率叠加月产能提升至106万片（8英寸当量），表明成熟制程订单饱满，运营效率持续优化。
• 2026年展望积极：公司指引全年营收增速高于同业平均；资本支出指引持平但高盛预计实际存在上行空间，主要受益于本土客户补单及AI推理芯片放量。
• 投资主线明确：高盛重申“买入”评级，H股目标价134港元，核心逻辑锚定本地无晶圆厂客户需求增长与AI相关半导体机遇两大长期趋势。
• 风险仍需警惕：公司仍在美国BIS实体清单上，供应链受限；且消费电子需求复苏及产能扩张速度存在不确定性。

🔍【章节索引】

一、4Q25财报解码：超预期从何而来？

• 营收：25亿美元，同比+13%/环比+4%，超公司指引及高盛/彭博预期3%。
• 毛利率：19%，精准落于管理层18%-20%指引区间，与预期基本持平。
• 运营利润：2.99亿美元，显著高于市场预期，主因政府资助项目确认收益。
• 产能与利用率：月产能增至106万片（8英寸当量），产能利用率连续多个季度维持在95.7% 高位，反映成熟制程代工需求持续旺盛。

二、2026年指引拆解：营收增长领先，资本支出或成“预期差”

• 1Q26展望：
  营收指引环比持平（同比+11%），与市场共识一致。
  毛利率指引18%-20%，略低于高盛预期的21.7%，反映短期价格压力及折旧增加。
• 全年展望：
  营收增速指引高于可比同业平均水平，显示公司在本土替代浪潮中持续获取份额。
  资本支出：官方指引同比持平，但高盛分析团队认为，为满足本地AI芯片客户（如推理处理器、边缘SoC）的急迫需求，实际资本支出大概率上行。

三、高盛投资逻辑：为何此时重申“买入”？

• 评级与目标价：
  H股：目标价134.0港元（基于2026年预期市盈率）。
  A股：目标价241.6元人民币。
• 核心增长驱动力：
  本土无晶圆厂客户需求：华为、海思及其他大陆IC设计公司在美出口管制下加速转单，中芯国际作为中国大陆领先代工厂直接受益。
  AI相关机遇：虽先进制程受限，但边缘AI、智能座舱、AIoT推理芯片等大量依赖成熟/特色工艺，公司凭借产能优势和工艺定制能力深度参与。
• 估值位置：当前股价尚未完全反映2026年AI驱动业务及资本开支扩张带来的增长预期，具备重估空间。

四、风险警示：光鲜业绩下的“暗礁”

• 地缘政治与供应链：公司仍在美国BIS实体清单上，先进设备及部分关键材料进口存在不确定性，或制约产能扩张节奏。
• 需求波动：智能手机、消费电子等传统主力市场若复苏不及预期，可能影响产能利用率及价格环境。
• 执行风险：产品多元化（如模拟、功率）及新产能爬坡速度若低于预期，将压制长期增长潜力。